锦泓集团：华西证券-锦泓集团-603518-上半年存在财务费用一次性影响，IP授权业务高增-250828

投资标的：锦泓集团（603518） 推荐理由：公司在IP授权和云锦业务上实现高增长，且店效提升和新产品线拓展有助于净利率改善。

尽管线上销售面临压力，但长期看公司仍具改善空间，维持“买入”评级。

锦泓集团2025年上半年收入和净利同比下降，主要受财务费用和政府补助减少影响。

TW品牌通过直营转加盟和新开城市形象店提升店效，IP授权和云锦业务保持高增长。

虽然线上销售面临压力，但长期来看公司仍有改善空间，维持“买入”评级。

锦泓集团（603518）2025年上半年财务表现如下：收入为19.94亿元，同比下降4.04%；归母净利为1.14亿元，同比下降23.03%；扣非归母净利为1.09亿元，同比下降21.71%；经营性现金流为1.98亿元，同比下降45.23%。

其中，25年第二季度的收入为8.82亿元，同比增长4.61%；归母净利为0.25亿元，同比下降21.84%。

上半年，财务费用受到可转债最后一期利息支付的影响，导致利润减少2752万元，政府补助减少481万元也对利润产生影响。

剔除这些影响后，净利为1.46亿元，仅下降1%；进一步剔除减值冲回影响后，净利为1.3亿元，同比下降7%。

经营性现金流高于净利主要由于应收减少、折旧摊销、财务费用、存货减少等因素。

在业务发展方面，TW品牌在直营转加盟、开设城市形象店以及聚焦核心品类方面取得了一定成效。

上半年TW直营店减少51家，加盟店增加5家，直营开设了16家新店，月均销售额显著高于老店水平。

VG品牌收入为3.51亿元，同比下降11.57%。

整体来看，线上、直营和加盟收入分别为7.39亿元、10.45亿元和1.80亿元，线上和直营收入均出现下降。

云锦和IP授权业务表现良好，云锦收入为0.52亿元，同比增长21%；IP授权收入为0.23亿元，同比增长62%。

毛利率方面，25H1毛利率为69.0%，归母净利率为5.7%，净利率降幅高于毛利率主要由于销售、研发及财务费用率提升。

存货方面，2025H1公司存货为10.03亿元，同比增加19.73%，存货周转天数增加至295天。

应收账款为2.47亿元，同比下降14.29%，应付账款为4.04亿元，同比增加25.29%。

投资建议方面，尽管TW面临线上线下压力，但品牌拓新、IP授权业务以及云锦的市场前景仍被看好。

调整盈利预测，预计2025-2027年收入和归母净利将有所下降，维持“买入”评级。

风险提示包括费用率居高不下、加盟开店低于预期、店效提升低于预期以及系统性风险。