华西证券-满弓，待旦-250622

- 在资金面舒适的背景下，债市策略已进入“满弓”状态，久期和杠杆均达到历史新高。

- 新老券利差被充分挖掘，市场偏好老券的性价比，债市利差压缩行情仍有空间。

- 预计在增量货币政策落地前，压利差过程将延续，市场可能震荡下行，后续需关注央行政策信号。

该投资报告主要分析了当前债市的状况及未来走势，核心要点如下： 1. **宏观环境**：在资金面舒适的背景下，债市已经达到“卷到极致”的状态。

跨过税期考验后，资金利率在6月20日重新由高转低，传递出积极信号。

2. **策略层面**：债基久期和杠杆均显著上升，利率型债基久期中位数达到历史新高5.25年，中长信用债基久期中位数为2.43年，非银杠杆率约113.9%。

3. **券种层面**：新老券利差被充分挖掘，市场偏好老券的性价比，导致投资活跃券的体验不佳。

不同券种间的利差压缩，信用板块的“卷利差”现象扩展至利率板块。

4. **历史回顾**：自2021年以来，债市处于牛市环境，12轮利差挖掘行情中，多数情况下市场方向不明，利差压缩的终结往往伴随降准、降息等利多信号。

5. **未来展望**：若本轮利差压缩不极端，仍有弹性空间。

增量货币政策落地前，压利差的过程可能持续，市场将震荡下行，行情向活跃券转移。

政策落地后，市场止盈力量可能增强，债市波动风险加大。

6. **风险提示**：需关注货币政策、流动性及财政政策的超预期调整。