铜行业：光大证券-铜行业系列报告之十：“反内卷”主题有望助力铜冶炼资产价值重估-250724

- 中央财经委员会提出要治理低价竞争，推动落后铜冶炼产能有序退出，可能助力行业价值重估。

- 2024年中国电解铜产量占全球59%，冶炼企业以国企为主，产能扩张仍在持续。

- 加工费降至零，冶炼企业依赖副产品盈利，若实施“反内卷”政策，未来盈利有望改善。

- 投资建议关注铜矿自给率低且冶炼产能大的公司，如铜陵有色、江西铜业等。

- 风险提示包括政策推进不及预期和需求不足的风险。

本报告分析了铜行业的现状和未来发展趋势，主要内容包括： 1. 政策背景：中央财经委员会提出要治理企业低价竞争，推动落后产能退出，工信部将出台稳增长方案，支持铜、铝、黄金等产业的高质量发展。

2. 产量情况：预计2024年中国电解铜产量将占全球59%，为1364万吨，年复合增长率为10%。

中国电解铜产量增长主要得益于需求增加、出口产品丰富和冶炼技术领先。

3. 扩产情况：2025年6月冶炼开工率为86%，尚有298万吨产能待投产，预计2025、2026年将分别投产92.5万吨和75万吨。

4. 利润状况：由于加工费降至0，冶炼企业依赖副产品盈利。

TC/RC费用持续下跌，现货TC价处于历史低位，冶炼企业面临盈利压力。

5. 反内卷政策：若实施反内卷政策，限制新增冶炼产能，加速小冶炼产能退出，可能改善冶炼企业的盈利前景。

6. 投资建议：关注铜冶炼产能较大但铜矿自给率低的公司，如铜陵有色、中国大冶有色金属、江西铜业和云南铜业。

7. 风险提示：政策推进和落后产能退出可能不及预期，需求也存在不确定性。

投资标的及推荐理由： 1. 铜陵有色： - 米拉多铜矿二期于2025年7月已试车，预计2026年将实现放量，未来产量有望提升。

2. 中国大冶有色金属： - 作为冶炼产能较大的公司，受益于行业反内卷政策的推进，产能价值有望重估。

3. 江西铜业： - 拥有较大冶炼产能，铜矿自给率较低，未来在政策支持下盈利水平有望改善。

4. 云南铜业： - 同样具有较大冶炼产能，受益于行业整合及反内卷政策，未来发展前景看好。

推荐理由： - 随着“反内卷”政策的推行，铜冶炼行业的新增产能将受到限制，中小冶炼产能将加速退出，行业供需关系有望改善，冶炼企业的盈利能力有望提升。

- 铜下游消费仍将受益于新能源和电网改造等持续增长，推动对铜的需求。