山西汾酒：光大证券-山西汾酒-600809-2025年中报点评：Q2报表稳健，全国化布局稳步推进-250831

投资标的：山西汾酒（600809） 推荐理由：公司2025年中报显示营收和净利润稳健增长，尽管面临行业调整，依然展现出较强韧性。

全国化布局持续推进，品牌及渠道优势明显，未来有望恢复增长，维持“买入”评级。

- 山西汾酒2025年中报显示上半年总营收239.64亿元，同比增长5.35%，归母净利润85.05亿元，同比增长1.13%，Q2收入平稳但净利润下滑。

- 公司在全国化布局上稳步推进，省外收入小幅增长，但省内收入承压，整体经销商数量有所减少。

- 由于行业需求恢复的不确定性，预计未来净利润将下调，维持“买入”评级，风险包括白酒动销恢复不及预期及省外扩张缓慢。

山西汾酒在2025年中报中报告了上半年总营收239.64亿元，同比增长5.35%；归母净利润85.05亿元，同比增长1.13%。

第二季度单季总营收74.41亿元，同比增长0.45%；归母净利润18.57亿元，同比下滑13.5%。

公司在第二季度的收入基本持平，增幅环比放缓，主要由于政策对白酒动销的影响，显示出公司在行业调整期的韧性。

从产品来看，第二季度汾酒和其他酒类的销售收入分别为71.79亿元和2.16亿元，分别同比增长0.56%和下滑3.54%。

汾酒系列收入微增，而其他酒类收入下滑，预计高端产品受政策影响较大，但后续有望修复。

老白汾等腰部产品仍是公司未来的重要增长点。

从区域来看，第二季度省内和省外的收入分别为26.49亿元和47.46亿元，省内收入同比下滑5.29%，省外收入同比增长3.95%。

经销商数量有所减少，省内受消费场景萎缩影响较大，省外收入小幅增长，显示经销商结构优化。

毛利率方面，第二季度销售毛利率为71.88%，同比下滑3.21个百分点，主要与产品结构调整有关。

税金及附加项占营收比重为22.25%，同比提升2.56个百分点，销售费用率和管理及研发费用率基本持平。

销售净利率为25.1%，同比下滑4.03个百分点，净利润有所下滑。

现金流方面，第二季度销售现金回款为69.41亿元，同比下滑6.11%；经营活动现金流净额为-10.46亿元，同比下滑217.66%。

合同负债保持相对平稳。

根据盈利预测，2025-2027年归母净利润预测下调为123.92亿元、131.44亿元和140.84亿元，折合EPS为10.16元、10.77元和11.54元，当前股价对应的市盈率为20倍、19倍和17倍。

公司目标为高质量发展，具备品牌、产品矩阵和渠道布局优势，维持“买入”评级。

风险提示包括白酒动销恢复不及预期、省外扩张较慢及老白汾表现不及预期。