敷尔佳：国联民生证券-敷尔佳-301371-渠道结构调整延续，“妆械协同”战略深化-250423

投资标的：敷尔佳 推荐理由：公司在渠道结构调整中主动加大销售推广投入，虽然2024年净利润下滑，但收入增长稳健。

未来将推出多款新产品，深化“技术驱动、妆械协同”战略，预计2025-2027年收入和净利润将稳步增长，维持“增持”评级。

- 敷尔佳2024年营收增长4.3%至20.17亿元，但归母净利润下降11.8%，主要因销售推广投入加大。

- 2025年第一季度营收和净利润大幅下滑，反映出渠道结构调整和费用投入的影响。

- 公司坚持“妆械协同”战略，推出多款新产品，并预计2025-2027年收入和净利润将保持适度增长，维持“增持”评级。

公司发布了2024年年报与2025年一季报，2024年营收为20.17亿元，同比增长4.3%；归母净利润为6.61亿元，同比下降11.8%；扣非归母净利润为6.04亿元，同比下降17.0%。

2025年第一季度营收为3.01亿元，同比下降26.4%；归母净利润为0.91亿元，同比下降39.8%；扣非归母净利润为0.53亿元，同比下降62.8%。

公司主动调整渠道结构并加大费用投入，导致业绩增长波动。

2024年综合毛利率为81.7%，销售费率为37.1%，管理费率为4.27%，研发费率为1.73%，归母净利率为32.78%。

公司坚持“技术驱动、妆械协同”战略，推出多款护肤新品，并完成三款新原料备案。

医疗器械领域，Ⅱ类医疗器械产品有4个项目开展，Ⅲ类医疗器械产品已进入临床试验中期设计确认阶段。

预计2025-2027年收入分别为21.99亿元、23.74亿元和25.36亿元，增速分别为9.04%、7.96%和6.81%；归母净利润分别为6.64亿元、6.78亿元和7.21亿元，增速分别为0.44%、2.16%和6.25%；每股收益（EPS）分别为1.66元、1.70元和1.80元，维持“增持”评级。

风险提示包括行业竞争激烈、线上渠道营销费用增加、技术研发风险及新产品与市场需求不匹配风险。