五粮液：财信证券-五粮液-000858-收入稳健，深化渠道变革-250828

投资标的：五粮液 推荐理由：公司2025H1收入稳健增长，直营渠道表现优于经销渠道，持续深化营销方针与渠道变革，预计未来收入与净利润将保持增长，作为高端白酒品牌具备长期发展能力，给予“买入”评级。

- 五粮液2025年上半年实现稳健收入增长，营收同比增长4.19%，主要受益于直营渠道表现强于经销渠道。

- 毛利率和盈利能力略有下降，归母净利率同比下降至36.94%。

- 公司持续深化渠道变革与营销策略，预计未来三年收入和净利润将保持增长，给予“买入”评级。

公司五粮液（股票代码：000858）在2025年上半年实现了稳健的收入增长。

2025H1的营收为527.71亿元，归母净利润194.92亿元，扣非归母净利润194.80亿元，分别同比增长4.19%、2.28%和2.86%。

在2025年第二季度，公司实现营收158.31亿元，归母净利润46.32亿元，扣非归母净利润46.18亿元，同比增幅较小，分别为0.10%、-7.58%和-5.75%。

从产品角度看，五粮液的收入为409.98亿元，同比增长4.57%，而其他酒产品收入为81.22亿元，同比增长2.73%。

五粮液的销售量增长了12.75%，但价格下降了7.25%，主要是由于五粮液1618和39度五粮液的增长好于整体，导致产品结构变化。

其他白酒销量大幅提升，但吨价大幅降低，显示出白酒行业的深度调整，中低价位酒更受消费者青睐。

从渠道来看，2025H1经销模式的营收为279.25亿元，同比增长1.20%，而直营模式的营收为211.95亿元，同比增长8.60%。

前五大经销商的收入占比显著提升，反映出部分经销商的经营压力。

在现金流方面，截至2025年第二季度末，公司合同负债为100.77亿元，同比增加19.20亿元，销售收现显著增长，2025H1和2025Q2的销售收现分别为694.67亿元和312.33亿元，同比增幅为39.92%和12.03%。

这主要是由于公司承兑汇票到期导致现金收入增加。

利润方面，2025H1的归母净利率和扣非归母净利率分别下降至36.94%和36.91%。

毛利率同比下降至76.83%，主要因行业需求不振和价格促销导致。

期间费用率方面，销售费用率在2025Q2显著上升，显示出公司在白酒需求承压的情况下加大了费用投入。

投资建议方面，公司持续深化营销方针，进行渠道变革，预计2025-2027年的收入和归母净利润将保持增长，尽管短期内行业需求仍有压力。

预计2025-2027年的收入分别为897.11亿元、930.79亿元和968.65亿元，归母净利润分别为317.86亿元、334.43亿元和351.41亿元。

当前股价对应的市盈率为15.3、14.6和13.9倍，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示包括消费需求不及预期、行业竞争加剧和食品安全问题。